巴菲特為何清倉聯合健康?UNH股票還值得關注嗎

聯合健康集團是一家怎樣的公司?

聯合健康集團(UnitedHealth Group,紐約證券交易所代碼:UNH)是全美規模最大的醫療保險與醫療服務企業,在美國醫療生態系統中佔據主導地位。其業務由兩大板塊構成:承擔保險職能的 UnitedHealthcare,以及提供醫療服務與技術的 Optum。前者是集團的現金流基礎盤,後者是長期成長引擎。

UnitedHealthcare 覆蓋 Medicare(聯邦老年醫保)、Medicaid(低收入醫保)、僱主團體方案與個人商業保險,是集團營收佔比最高的業務,需求剛性、客戶黏性高。Optum 則由 Optum Health、Optum Rx 與 Optum Insight 組成,涵蓋醫療服務、藥品福利管理(PBM)、醫療數據分析與技術服務。過去數年,Optum 的增速持續高於傳統保險業務,是集團盈利結構中定價權與利潤率較高的部分。

這種"穩定保險現金流疊加醫療科技成長性"的複合結構,是 UNH 在長週期中維持穩健表現的根本原因,也是評估其投資價值時最核心的出發點。

UNH 的兩大業務板塊如何分工?

• UnitedHealthcare:承擔保險風險,以承保利潤為核心,服務規模以參保會員數衡量,受 Medicare 與 Medicaid 政策影響顯著。

• Optum:以醫療服務、藥品管理與數據技術為主,收入具備一定的抗保險週期屬性,利潤率與增速通常高於保險板塊。

相似概念之間應如何區分?

投資者在研究 UNH 時,常將若干核心概念混淆。以下對四組高頻概念做集中辨析,便於在閱讀財報與新聞時準確定位其含義。

其中,醫療成本率(MCR)是理解 2025 年 UNH 波動的關鍵指標,其含義可用中文表達:

醫療成本率寫作

醫療成本率 = 已發生醫療賠付支出 / 已賺取保費收入

2025 年 UNH 的股價走勢經歷了哪些階段?

2025 年是 UNH 波動極為劇烈的一年,股價先經歷深度下挫,隨後進入築底與修復。其背後與醫療成本上升、盈利指引下修、監管壓力以及市場情緒轉向密切相關。整體走勢可劃分為四個階段。

1. 高位震盪階段(2024 年第四季度至 2025 年第一季度):股價在約 550 至 600 美元區間運行,市場當時判斷醫療成本可控、Optum 保持增長,估值維持在較高平臺。

2. 深度下挫階段(2025 年 4 月至上半年):公司披露醫療使用率(尤其是 Medicare Advantage)顯著超出預期,盈利指引大幅下修,疊加此前 Change Healthcare 網絡攻擊餘波,股價在上半年一度較高點回落逾五成,觸及約十五年低位。

3. 低位築底階段(2025 年年中):股價在低位反覆整理,市場等待醫療使用率是否回穩、公司是否進一步下修財測、監管與調查是否擴大等關鍵變量明朗。

4. 估值修復階段(2025 年第四季度起):隨醫療成本趨穩與季度財報改善,市場情緒回暖,股價自低位逐步回升。

需要說明的是,UNH 呈現的是 U 型谷底結構而非 V 型快速反彈。原因在於醫療行業的核心問題並非一次性衝擊:醫療使用率持續偏高、保險成本受政策與人口結構影響、政府監管與司法調查風險,以及系統性運營風險,共同要求市場以時間驗證盈利是否真正回到穩定上行軌道。

(來源:UnitedHealth Group,Reports Third Quarter 2025 Results,發佈:2025-10-28)

2025 年第三季度財報傳遞了哪些信號?

2025 年 10 月 28 日,公司公佈第三季度業績:營收 1132 億美元,同比增長約 12%;調整後每股收益 2.92 美元;醫療成本率約 89.9%,與第二季度指引一致。公司同時將全年調整後每股收益指引上調至不低於 16.25 美元。這組數據表明,醫療成本的階段性衝擊在當季趨於穩定,盈利結構進入修復通道。

關於巴菲特買進聯合健康,後續發生了怎樣的反轉?

這一環節是原有認知中最需要更新的部分。伯克希爾·哈撒韋(Berkshire Hathaway)確曾在 2025 年第二季度新建倉約 500 萬股 UNH,持倉市值約 15.7 億美元,該消息於 2025 年 8 月披露後一度帶動股價明顯上行。就買入邏輯而言,這確實符合典型的價值投資風格:優質龍頭在恐慌中被錯殺、行業地位未變、估值回落至偏低區間。

然而,截至 2026 年,情況已發生實質變化。根據伯克希爾提交的 13F 文件,該公司在 2026 年第一季度已完全清倉 UNH。公開報道顯示,其建倉成本約為每股 271 美元,清倉價格約為 394 美元,九個月內實現約 45% 的收益。多家媒體指出,該筆投資更可能由伯克希爾投資經理託德·庫姆斯(Todd Combs)操作,而非沃倫·巴菲特本人。

沃倫·巴菲特是伯克希爾·哈撒韋的長期掌舵者,以價值投資聞名,已於 2025 年底卸任首席執行官,由格雷格·阿貝爾(Greg Abel)自 2026 年 1 月起接任。託德·庫姆斯是伯克希爾的投資經理之一,同時擔任旗下 Geico 的首席執行官,通常負責規模相對較小的組合。

對於這次清倉,晨星分析師朱莉·厄特巴克(Julie Utterback)的定性值得參考。

這更像是伯克希爾內部的持倉調整,而非對管理式醫療行業基本面的判斷信號。

換言之,建倉與清倉共同構成一個完整的價值投資案例:在恐慌低位買入行業龍頭,在估值修復後了結獲利。它既印證了當時"錯殺"的判斷,也提示投資者不應將機構的短期持倉變動簡單等同於對企業長期基本面的背書或否定。

(來源:The Street,Warren Buffett's Berkshire sells rebounding healthcare stock,發佈:2026-05-18)

為何當時的估值被視為"錯殺"?

2025 年深度下挫期間,UNH 的預估市盈率一度回落至約 16 至 18 倍,明顯低於其過去多年 22 至 25 倍的歷史區間。對價值投資者而言,在業務模式未受根本損壞、需求剛性依舊的前提下,估值因短期成本衝擊被壓低,構成較為經典的低位介入窗口。這也是伯克希爾當時建倉邏輯的核心支撐。

進入 2026 年後 UNH 的基本面出現哪些變化?

2026 年的數據進一步印證了盈利修復的方向。根據公司披露,2026 年第一季度營收 1117 億美元,同比增長約 2%;調整後每股收益 7.23 美元,顯著超出市場預期;醫療成本率回落至 83.9%,較上年同期下降約 90 個基點。公司隨後將全年調整後每股收益指引由此前的不低於 17.75 美元上調至不低於 18.25 美元,並維持全年營收不低於 4390 億美元的指引。

在經營層面,新管理層推進多項調整,包括收縮部分會員規模、出售 Optum 在英國的相關業務、加大人工智能投入,以及提升運營透明度。就股價而言,截至 2026 年 7 月中旬,UNH 交易價位約在 420 美元上方,較 2025 年低位已有明顯回升。市場關注的下一個節點,是公司定於 2026 年 7 月 16 日盤前公佈的第二季度業績,屆時醫療成本率能否延續低於 84% 的趨勢,將成為驗證修復可持續性的關鍵。

(來源:CNBC,UnitedHealth Group (UNH) earnings Q1 2026,發佈:2026-04-21)

投資者應關注哪些前瞻性風險?

• 政策變量:Medicare 與 Medicaid 的支付費率調整,直接影響保險板塊盈利空間。

• 監管與司法:與 Medicare 相關的司法部調查尚未了結,存在不確定性。

• 成本趨勢:醫療使用率若再度抬升,可能重新壓縮承保利潤。

• 轉型執行:Optum Health 的價值醫療策略調整能否達到既定利潤率目標,需持續跟蹤。

聯合健康這類龍頭的護城河體現在哪裡?

沃倫·巴菲特長期強調只投資具備深度護城河的企業,而 UNH 的護城河主要體現在規模與生態兩個維度。其在全美醫保市場份額居首,Optum 的數據資源與醫療服務網絡佈局廣泛,醫療信息平臺難以被快速複製。嚴格的行業監管雖提高了合規成本,但同時也抬高了新進入者的門檻,客觀上強化了既有龍頭的地位。

這種規模型護城河意味著,能夠在同一量級上與聯合健康正面競爭的對手極為有限。對長期投資者而言,護城河的穩固性與盈利修復的確定性,共同決定了該標的的配置價值;而對短期投資者而言,政策、監管與情緒帶來的高波動,仍是需要審慎對待的變量。

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